文/瑞财经 程孟瑶

排队16个月后，数安企业北京明朝万达科技股份有限公司（简称：明朝万达）主动“弃考”。客户集中，营业不稳定；存货规模大，经营性现金流持续为负；研发费用率下降，外购技术占比高，科创属性被质疑；明朝万达的科创板IPO之旅走的磕磕绊绊。

2022年12月30日，赶在对赌协议约定的时间前一天，明朝万达的科创板IPO申请获上交所受理。

首轮问询，上交所重点关注了对赌协议、应收账款、核心技术、财务状况等26个问题，二轮问询时，又对其科创属性、公司内控、业务模式等提出质疑。回复了两轮问询后，今年4月，明朝万达主动撤回了IPO申请。

这也意味着，明朝万达几乎不可能完成2024年12月31日之前上市的对赌承诺，或触发对赌条款。

据悉，明朝万达原计划募资3.64亿元，其中1.83亿元用于数据安全系列产品升级建设项目，1.02亿元用于研发中心建设项目，8000万用于补充流动资金。

01

对赌协议引战拉升估值

主动撤单将触发回购条款

明朝万达曾在2015年底亮相新三板，证券代码835348，期间，明朝万达累计募资5.49亿元（按筹资现金流入计），包括3次推行定增，以及取得3.8亿元借款，2019年3月终止挂牌时，股价为3.22元/股，市值约4.8亿元。

筹划科创板IPO期间，明朝万达于2019年12月和2020年11月两次增资扩股，实控人王志海、王东、喻波与投资方国投创合、厦门国兴、中网投分别签订了上市对赌协议，不到两年时间，将估值从4.8亿元拉升至21.9亿元。

让人在意的是，因未完成赌对协议，王志海、王东、喻波曾提前回购国投创合、厦门国兴手中部分股权，但中网投未行权，2022年3月10日与实控人签署补充协议，将回购权期限延期一年。

交易所要求说明国投创合、厦门国兴以较低价格要求回购的原因及商业合理性，是否存在利益安排，实控人受让资金的具体来源，中网投未行权是否因为存在纠纷。

2022年11月30日，国投创合、厦门国兴与王志海、王东、喻波签署协议，通过“向实际控制人转让部分股份，并将回购权延期一年”方式，解除原协议中的赎回和反稀释条款。

具体为王志海、王东、喻波从国投创合、厦门国兴回购261.1万股，价格为对赌协议约定的购买价款加相应利息后约9.67元/股，累计耗资2525.34万元。

同时补充协议显示，如果明朝万达不能在2024年底上市，则该赎回权和反稀释权自动恢复。随着明朝万达撤单，该对赌条款可能恢复效力。

目前，国投创合、厦门国兴、中网投分别持有明朝万达4.5266%、1.5962%、5.89%股份，如果投资方发出回购通知，明朝万达的股权结构将发生变化。国投创合为厦门国兴有限合伙人，持有厦门国兴 25.33%合伙份额，厦门国兴董事总经理戴健持有明朝万达0.02%股份。

递表时，明朝万达由王志海、王东、喻波分别直接持股10.95%、7.65%、2.47%，并通过明朝精英控制8.02%股份，合计控制29.09%的股份。在无控股股东，实控人控股不足30%的情形下，明朝万达上市后控制权稳定性及相关风险也备受关注。IPO后，实控人控股比例将进一步降低至21.83%。

02

股权转让触税务风险

实控人补缴个税和滞纳金超600万

王志海、王东、喻波的回购款，则主要来股权转让，2020年和2022年，3人集中对外转让了价值5821.8万元的股权，其中2525.34万元用于回购部分股份。但值得注意的是，3人在2023年8月-12月，才缴纳上述股份转让所涉及的税款。换言之，明朝万达实控人存在欠税行为。

二轮问询中交易所要求补充说明老股转让取得资金的具体用途，是否存在直接或间接流向发行人客户、供应商及其关联方的情形。

明朝万达表示，实际控制人的上述转让价款主要用途包括：偿还2016年认购明朝万达定向发行股票而形成的借款及利息、向厦门国兴及国投创合支付股份回购款、根据公司股权激励计划支付离职等原因退出股权激励计划的限制性股权对价、缴纳股权转让产生的个人所得税与滞纳金及用于日常生活。

问询函显示，实控人于2023年8月25日申报并缴纳了三年内股权转让涉及的个人所得税及滞纳金。其中，王东缴纳个人所得税155.81万元及滞纳金4.36万元；喻波缴纳个人所得税214.82万元及滞纳金6.01万元；王志海缴纳个人所得税240.81万元及滞纳金6.74万元；合计金额628.46万元。

瑞财经《预审IPO》注意到，实控人外，报告期内历次股权变动涉及公司的目前股东中，明朝万达监事孙加光、明朝万达副总经理刘英丽以及创始团队成员、前监事周玉秀三人未缴纳个人所得税。

除了税务问题，明朝万达曾欠社保被强制执行。2022年5月，明朝万达西安分公司与员工陈甫产生劳动合同纠纷。（2021）京0108行审18号文件号显示，2021年1月28日，北京市海淀区社会保险基金管理中心因安荣科技欠缴2019年9月至2020年3月的社会保险费贰佰万柒仟捌佰捌拾肆元叁角陆分。社保中心向其发出京海社限补字[2020]第00888号限期补缴通知书，并申请强制执行。

明朝万达也的确需要加强内控。其成都分公司产品线经理董爱华，曾利用职务之便安排公司员工在正常工作时间与其本人一起开发“看看租车APP”，牟利34.12万元。明朝万达提起诉讼，该诉讼暂未判决。

03

营收增速放缓

政府补贴贡献千万利润 

明朝万达在首轮回复时表示，估值快速增长主要在于公司营收规模快速增长、盈利能力上升以及行业红利，得益于所处数据安全行业政策环境良好、市场地位提升及技术持续创新等因素推动，公司估值增长较快具有合理性。

但财务数据却显示，明朝万达报告期内毛利率低于同行，应收账款及存货占比较高，经营活动产生的现金流一直处于流出状态。

明朝万达是一家数据安全供应商，主要向政府以及金融、电信、能源、制造等行业客户提供数据安全、公共安全、云安全、大数据安全及加密应用技术解决方案等服务，其中约8成收入来源于安全系统开发与服务业务的贡献。

2019年-2022年上半年（简称：报告期），明朝万达分别实现营收3.18亿元、4.00亿元、4.70亿元，1.25亿元，2020年和2021年同比增长25.63%、17.54%；同期净利润分别为2275.31万元、5530.39万元、4744.41万元，-1803.73万元，2020年和2021年同比增长143.06%、-14.21%。

2022年其收入增速进一步减缓至8.36%，但在上半年亏损的情况下全年实现6848.88万元净利润，同比增长44.36%。营收增速放缓的同时，净利润大幅增长。但进入2023年上半年，再次出现波动，其净利润2321.46万元，只有去年全年的三分之一。

值得一提的是，报告期内明朝万达收到不少与收益相关的政府补助，各期分别为1059.40万元、1524.28万元、1297.93万元、1020.25万元，占当期净利润比例46.56%、27.56%、27.36%、-56.57%。

报告期各期，明朝万达扣非净利分别为2071.71万元、4797.12万元、3997.08万元、-1970.01万元。

此外，明朝万达还存在客户集中度较高的情况，而且对前五大客户的依赖度逐年提高，报告期内，其来自前五大客户的销售收入占比从2019年的45.00%上升至2022年上半年的61.74%。

首轮问询中，明朝万达被问到主要供应商与公司及其董事、高管、实际控制人及其他关联方之间是否存在关联关系、资金往来、其他利益安排或除购销以外的关系的问题。

04

经营性现金流持续为负

四年半流出3.43亿元

尽管近年来明朝万达的营收规模不断扩大，但经营成果并未转化为落袋现金。明朝万达经营活动产生的现金流量净额持续为负，低于同期净利润水平，且存在较大差异。2019年-2023年上半年各期差异分别为-3896.23万元、-1.03亿元、-1.78亿元、-1.36亿元、-1.04亿元。

2019年-2023年上半年，明朝万达经营活动产生的现金流量净额分别为-1620.92万元、 -4759.19万元、-13071.66万元、-6728.07万元、-8092.04万元，合计流出3.43亿元；同其净利润2275.31万元、5530.39万元、4744.41万元、6848.88万元、2321.46万元，合计2.17亿元，经营活动产生的现金流量净额连续负数，与净利润相背离。

明朝万达表示，造成差异的原因主要是公司经营过程中存货规模增长及应收账款增长所致。2019年-2022年6月，明朝万达存货账面价值分别为2.05亿元、3.53亿元、3.96亿元、4.89亿元；应收账款账面价值分别为7882.04万元、6721.92万元、1.72亿元、1.95亿元；占各期营收比分别为24.76%、16.81%、36.56%、78.22%（年化）。

明朝万达也坦言，若公司应收账款回款未达预期，或者在执行项目不能按期完成客户验收，收入及回款未达预期，将对公司经营活动现金流产生不利影响，存在经营活动现金流量持续为负的风险，增加公司短期的资金压力。

应收账款和存货占用流动资金的同时，明朝万达短期借款呈增加趋势、货币资金呈减少趋势。其短期借款从2019年的5200万元增长至2022年上半年1.05亿元，同期货币资金1.25亿元减少至5027.92万元，并且从2021年开始产生一年内到期的非流动负债。

不可忽视的还有，报告期后明朝万达的应收账款回款比例走低。截至2023年6月13日，其2020年-2022年的应收账款回款比例为62.85%、74.04%、44.45%。

05

外购技术占比过高

科创属性存疑

首轮问询中，交易所关注了明朝万达核心技术、研发费用等问题，二轮问询中又对其科创属性提出质疑。

数据显示，报告期内，明朝万达研发费用分别为4436.16万元、6681.86万元、6887.79万元、2528.61万元，研发费用率分别为13.94%、16.71%、14.65%、20.29%。同期，同行业可比上市公司的研发费用率平均值分别为20.78%、19.72%、21.64%、40.91%，与同行之间差距越来越大。2023年上半年，明朝万达的研发费用率降至11.74%。

自身研发费用率下降同时，明朝万达的外购技术开发服务费逐年上升，这也引发交易所对其科创属性的质疑。要求其结合相关产业政策的具体内容，补充披露产品服务是否属于国家鼓励的重点软件领域，是否符合对数据安全领域的具体支持和鼓励方向。

2020-2022年明朝万达外购技术开发服务金额分别为1.80亿元、2.23亿元、2.48亿元，占主营业务成本84.08%、84.08%、89.08%，占营收的比例分别是45.03%、47.46%、48.72%，呈逐年上升趋势。

明朝万达表示公司及同行业可比上市公司的收入规模均呈现增加趋势，外购技术开发服务金额也随之增加，两者变动趋势一致。但同行业中，营收体量更大的安恒信息、亚信安全，花在外购技术开发服务上的费用要远低于明朝万达。

附：明朝万达上市发行有关中介机构清单

保荐机构：中德证券有限责任公司

主承销商：中德证券有限责任公司

审计机构：致同会计师事务所（特殊普通合伙）

发行人律师：北京德恒律师事务所

评估机构：北京天健兴业资产评估有限公司