文/瑞财经 杨宏彬

林培超能做上五金产品经销商的工作，与家里亲戚的帮衬脱不开干系。

他的妻子林绿苗，是悍高集团实控人欧锦锋妻子的妹妹，而悍高集团做的就是五金生意。靠着这层关系，林培超2019年成为了悍高集团顺德地区经销商。

悍高集团建立了云商销售模式后，林培超成为了该模式的大客户，而他进货的价格，还要比其他客户更低。悍高集团称，林培超在顺德地区客户开拓效果较好，从2023年开始，其已经开始负责中山和珠海地区的客户开拓、维护与销售工作。

这个故事来自于悍高集团的招股书，近日，公司回复深交所第一轮问询，为故事又增添了许多细节。

悍高集团本就是一家家族企业，由欧锦锋及其父亲欧汉章创立，目前由欧锦锋及妹妹欧锦丽实际控制，控股比例将近90%。

虽然欧氏兄妹均是悍高集团的实控人，但二人持股悬殊。不仅如此，欧锦锋的薪资也远超欧锦丽。

经营上看，悍高集团的营收与净利润均为逐年增长，经营现金流一直保持净流入，公司在手现金足以覆盖短债，流动性压力较小。但公司也存在退还货金额上扬，且多次陷入专利权纠纷的问题。

01

实控人兄妹持股悬殊，薪资有明显差距

悍高集团前身为佛山市顺德区凯高五金制品有限公司（下称“凯高五金”）， 成立于 2004年 9 月，注册资本为 50 万元，由股东欧汉章、欧锦锋父子分别持有50%。2011 年 3 月，凯高五金名称变更为佛山市顺德区悍高五金制品有限公司（下称“悍高有限”）。

报告期初，悍高有限由悍高管理、欧锦锋、锦益管理、悍高企业、锦悦管理分别持有80%、10%、5.2%、2.6%及2.2%。

2020年9月，悍高有限整体变更为股份公司悍高集团，股本9,000万股，每股面值1元，股权结构同上。

3个月后，悍高集团注册资本增至9,230万元，新增注册资本由顺德智谷认缴，增资价格为 17.39 元/股，合计约4000万元。增资完成后，顺德智谷持有悍高集团2.49%的股权，由此估算，悍高集团的估值约为16亿元。

2021 年8月，悍高集团注册资本增至9,615万元，新增注册资本由二鸣投资认缴231万元，作价6000万元；顺德智造认缴154万元，作价4,000万元。其中二鸣投资的股东仅有赖斌勤及老伟民两人，公司注册资本6000万元。

增资完成后，二鸣投资与顺德智造分别持有悍高集团2.40%及1.60%的股权，由此估算，悍高集团的估值约为25亿元。

2021 年 11 月，悍高集团注册资本增至9,958.00 万元，新增注册资本由兔宝宝认缴205.8万元，作价6000万元；青岛华真认缴137.2万元，作价4,000万元。

增资完成后，兔宝宝与青岛华真分别持有悍高集团2.07%及1.38%的股权，由此估算，悍高集团的估值约为28.99亿元。

2021年11月，尚壹投资为悍高集团增资68.60 万元，作价2,000万元。增资完成后，尚壹投资持有悍高集团0.68%的股权，由此估算悍高集团的估值约为29.41亿元。尚壹投资的股东仅有伍仲乾与郭燕琼两人，公司注册资本2000万元。

2021年12月，悍高集团将资本公积中的股本溢价约2.6亿元转增公司注册资本，转增完成后，公司的注册资本达到3.6亿元。

截止递表，悍高集团的控股股东为悍高管理，持股比例71.81%。而悍高管理由欧锦锋、欧锦丽兄妹分别持有90%及10%。

悍高企业持有悍高集团2.33%，而该公司由欧锦锋、欧锦丽兄妹分别持有99%及1%。此外，锦益管理、锦悦管理均为悍高集团的员工持股平台，分别持有悍高集团4.67%及1.97%，两个员工持股平台均由欧锦锋、欧锦丽兄妹控制。而欧锦锋还直接持有悍高管理 8.98%的股份。

因此，欧锦锋、欧锦丽兄妹为悍高集团的实际控制人，持股比例83.74%，控股比例89.76%。兄妹二人虽同为实控人，但持股比例悬殊，欧锦锋持有悍高集团76.14%，而欧锦丽仅持有7.61%。

在融资过程中，悍高集团与部分投资人签订对赌协议，其中与兔宝宝的协议在递表时并未终止。协议内容主要是，若悍高集团上市失败，悍高管理需向兔宝宝回购股份。

悍高集团的董事会及高管成员包括：欧锦锋，任董事长、总经理；欧锦丽，任董事及副总经理；孙国华任董事；徐昊，任董事会秘书；周秀舟，任财务总监。

欧锦锋与欧锦丽不仅持股悬殊，薪酬上也有明显差距。2023年欧锦锋的年薪为192.27万元，而欧锦丽为111.21万元，除了低于欧锦锋外，还低于监事会主席、职工监事汪宝春；监事蒋祖飞；以及徐昊、周秀舟。

另外值得一提的是，悍高集团的财务总监原为向贤青，其在2022年1月以个人职业发展为由辞职，而后周秀舟接替了他的岗位。招股书显示，周秀舟最初为湖北省武穴市粮食局会计主管，后来曾在玄武科技、飞达音响任财务总监。

02

单一产品依赖降低，实控人妹夫进货打9折

悍高集团主要从事家居五金及户外家具等产品的研发、设计、生产和销售，产品类别主要包括收纳五金、基础五金、厨卫五金、户外家具四大系列。

其中，收纳五金为悍高集团最主要的收入来源。2021年-2023年，悍高集团的主营业务收入分别为14.56亿元、15.98亿元及21.86亿元，其中收纳五金的销售收入占比分别为41.46%、38.53%、36.27%。

基础五金则为悍高集团的第二大收入来源，且近年来业务收入占比不断提高，期内分别为21.41%、27.91%及35.83%，2023年业务收入已经能与收纳五金平分秋色。

悍高集团的销售模式包括线下经销、线下直销、电商模式、云商模式、出口经销、出口直销及出口贸易。其中，最主要的销售方式的境内线下经销，各期内该销售模式带来的收入占比主营业务收入的42.79%、49.81%、58.20%，逐年提高。

截至各期末，悍高集团的境内线下经销商数量分别为296个、327个及341个，期内单个经销商的平均销售额分别为 238.21万元、255.56万元和380.90万元。

悍高集团在境内的销售方式除了线下经销外，还有线下直销、电商模式和云商模式。其中，云商模式是通过悍高集团自建线上自营平台云商商城进行，云商客户以橱衣柜门店、家具加工厂和五金批发部为主，客户开发以线下推广为主。

而悍高集团的云商模式2021年-2023年的第一大客户悍德家居，是公司的关联方。

悍德家居实际控制人为林培超，此人为欧锦锋配偶的妹妹林绿苗的丈夫，悍德家居成立以前，林培超曾以个人和悍林家居为主体与悍高集团交易，悍林家居则由林绿苗持股 99.00%。

2021年-2023年，悍高集团通过云商模式向林培超、悍林家居及悍德家居的销售金额分别为400.96万元、720.81万元及1,305.07万元，占期内云商模式收入的3.09%、4.57%、7.05%。

悍高集团表示，林培超是公司顺德地区经销商，线下经销模式下，经销商的单笔销售订单需满足公司的最低下单数量要求，林培超及其相关主体因生产经营规模及资金水平有限，有时无法满足公司的最低要求下单标准。故而通过云商渠道向公司购买。

然而，林培超并不仅通过云商模式向悍高集团进货。2021年-2023年，悍高集团向林培超及经营主体的销售总金额分别为 497.59 万元、1,032.16 万元和 2,335.18 万元。

此外，悍高集团通过云商模式向林培超及经营主体销售商品的价格，比向非关联方销售要更低，2021年-2023年，双方购买同种产品价格的加权平均差异率分别为10.44%、10.55%、9.95%。

2021年-2023年，悍高集团的五大供应商中，有一家名为佛山市健思五金制品有限公司，该企业主要是对悍高集团进行销售。各期内悍高集团向其的采购额分别为4,063.79万元、4,623.11万元及8,524.59万元，2023年较前两年增长较多。

而在2023年，对于同样产品，悍高集团向佛山市健思五金的采购价格要高于第三方的采购价格。

据查，佛山市健思五金成立于2014年9月，注册资金200万元，由廖伟雄与文杏莲分别持有75%及25%。

03

毛利率逐年增长，产品退换货金额上扬

2021年-2023年，悍高集团整体主营业务毛利率分别录得33.59%、33.99%、36.19%。

如上文所述，收纳五金为悍高集团最主要的收入来源，而该业务的毛利率在逐年增长。2021年-2023年，分别录得39.43%、39.90%及42.84%。

基础五金作为悍高集团第二大收入来源，业务的毛利率亦为逐年增长。各期内分别为23.76%、27.39%、32.44%，增速较快，两大收入来源毛利率的增长带动了悍高集团整体主营业务毛利率的增长。

而厨卫五金则拖了悍高集团毛利率的后腿。2021年-2023年分别录得35.02%、33.35%及31.10%，低于主营业务整体毛利率且逐年下滑。

从销售方式来看，悍高集团最主要的线下经销模式毛利率并不算高，各期内为28.94%、28.89%、32.74%，低于公司主营业务的毛利率。

而公司毛利率最高销售模式为电商模式，各期内毛利率分别为55.21%、53.43%及50.78%。然而，电商模式虽然毛利率高，但退换货也比较多。

2021年-2023年，悍高集团的退换货金额分别为1,194.87万元、1,053.13万元及1,616.41万元，其中电商模式的退换货金额分别为905.70万元、668.71万元及829.41万元，占比退换货总金额的75.8%、63.5%及51.3%。

另一方面，悍高集团的退换货金额整体呈上扬趋势或与公司产品质量有关。

2019年12月31日，国家市场监督管理总局发布的抽查通报显示，标称“佛山市顺德区悍高五金制品有限公司”生产的一款“厨房抽拉龙头（陶瓷片密封水嘴）”，被检出“管螺纹精度”项目不合格。

2020年11月19日，陕西省市场监督管理局发布的抽检结果显示，标称 “佛山市顺德区悍高五金制品有限公司”生产的商标为“悍高HIGOLD”的一款“210MM圆角台上盘/952128/简硕”被检出“排水机构管壁厚度”项目不合格。

04

3年推广支出花1.45亿，曾因专利纠纷5次被起诉

除了主营业务外，悍高集团还有部分边带料、边角料及其他废料处置的收入，2021年-2023年，公司的总营收分别为14.74亿元、16.2亿元及22.22亿元。

销售费用为悍高集团除营业成本外最主要的费用，各期内分别为1.3亿元、1.5亿元及2.07亿元，销售费率为8.84%、9.28%及9.32%。而与之可比公司销售费率均值分别为5.88%、7.13%、8.49%，悍高集团销售费率高于行业水平。

职工薪酬是悍高集团销售费用最主要的构成，各期占比销售费用总额的47.36%、49.29%及47.03%。电商平台服务费则是悍高集团销售费用的第二大构成，各期为2,601.74万元、2,492.12万元及3,419.08万元，3年合计为8,512.94万元。

招股书显示，电商平台服务费主要是悍高集团为推广线上直销业务，向天猫、京东等电商平台支付的服务费。公司为扩大电商业务的销售规模加强了引流推广力度，通过多种手段进行产品宣传。

另外，悍高集团销售费用中广告展销费金额分别为 1,477.08 万元、1,586.05 万元和 2,950.55 万元，3年合计6,013.68万元，广告展销费用率为1.00%、0.98%及1.33%，而与之可比公司广告展销费用率为0.39%、0.38%及0.39%。

悍高集团的广告展销费用率高于行业水平，加上电商平台服务费，悍高集团3年为推广支出的费用约为1.45亿元。

2021年-2023年，悍高集团营业外支出分别为635.64万元、264.79万元及300.38万元，2021年营业外支出较高是因未决诉讼所致。

2021年4月14日，悍高集团遭到广州市铭珈智能家居有限公司（以下称“铭珈家居”）起诉，原因是悍高集团制造的部分产品，落入铭珈家居名下发明专利权的保护范围，且悍高集团在京东等网络平台亦有销售被诉产品。

2021年10月13日，悍高集团被判停止制造、销售、许诺销售侵权产品，并赔偿铭珈家居经济损失 500 万元及维权合理开支 15 万元。2022年6月，悍高集团与铭珈家居达成调解，向铭珈家居支付 370 万元。

而在2022年3月、8月、9月及2023年7月，悍高集团还因专利纠纷遭到江苏酷太、厦门和而达、宁波搏盛起的起诉。最终悍高集团与江苏酷太和解，厦门和而达的两次起诉一次为撤诉，一次为被驳回；与宁波搏盛的纠纷二审尚未开庭。

05

在手现金充足，资产负债率低于行业水平

2021年-2023年，悍高集团均录得盈利，分别实现净利润1.64亿元、2.06亿元及3.33亿元。

由于持续的盈利，悍高集团2021年-2023年的经营现金流均为净流入，各期内分别为1.96亿元、2.65亿元及5.99亿元，超过期内净利润。

悍高集团同期内的融资现金流也均为净流入。2021年-2023年分别为1.56亿元、6368.58万元及200.04万元。主要的流入项为取得借款收到的现金，各期内分别为9822.74万元、1.21亿元及1.76亿元。

同期内，悍高集团投资现金流则为净流出。2021年-2023年分别为-2.04亿元、-3.45亿元及-2.38亿元。除了购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金外，悍高集团投资现金还有一个最主要的流出项为投资所支付的现金，2021年及2022年分别为7.31亿元及1.13亿元。

截至各期末，悍高集团的现金及现金等价物分别为3.34亿元、3.22亿元及6.83亿元。而截至2023年末，悍高集团的短期借款约为1.3亿元，在手资金完全可以覆盖短期负债。

整体来看，悍高集团各期末的资产负债率分别为38.59%、37.03%及38.45%，处于低位。而与之可比公司各期末资产负债率的均值分别为50.16%、47.43%及46.32%，悍高集团的资产负债率低于行业水平。

附：悍高集团上市发行中介机构清单

保荐人、主承销商：国泰君安证券股份有限公司

律师事务所：北京国枫律师事务所

审计机构：华兴会计师事务所（特殊普通合伙）

评估机构：中联国际评估咨询有限公司