文/瑞财经  程孟瑶

境外重组一完成，泽辉生物科技有限公司（简称：泽辉生物）便迅速递表港交所。药物研发进程不能停下来，前期融资所得净额九成已使用完毕，找钱成了当务之急。

这家成立7年，但尚未有任何产品获准商业销售的生物制药公司，在一众资本的保驾护航下，一路成长为目前中国唯一一家有多项PSC来源细胞治疗资产处于II期临床试验的公司。

这样的创新实力和发展潜力不容忽视，但投入高、风险大、周期长的行业特征下，面对未来的持续投入，泽辉生物也感觉到了资金压力。

A股估值相对较高，但A股IPO节奏阶段性收紧，诺康达闯关创业板被否，湃肽生物、华昊中天、华脉泰科等多家尚未盈利医药企业主动撤回IPO申请，港交所或许机会更大。

01

母亲创业持股45%

召回博士儿子领航

泽辉生物的前身可以追溯至2017年12月成立的苏州泽辉，注册资本为2000万元。

2017年，金韵考虑到整个家族的背景及投资经验以及中国生物制药行业的发展和前景，决定将其家族的努力和资源用于生物医学研究。

在探索投资生物科技公司的机遇时，出于整个家族的长期利益考量，金韵提出建立自己的平台从事生物制药研发。

不过一开始，金韵也是身居幕后，而是将儿子Yu Alex ZHANG配偶的兄弟孔翔推向了台前。

当时，孔翔在中国从事生物制药相关销售工作，金韵便委托孔翔代其处理苏州泽辉的注册成立流程，并且委托其全资拥有苏州泽辉。

成立之初，苏州泽辉也并无从事任何重大业务。在决定将苏州泽辉的业务重点放在干细胞再生医学上后，金韵召回了在赛诺菲就职的儿子Yu Alex ZHANG。

公开信息显示，赛诺菲是一家法国跨国制药企业，1973年成立于法国巴黎，1995年在中国上海设立了中国区管理总部。

Yu Alex ZHANG在2008年5月加入赛诺菲，曾担任赛诺菲中国研发部门负责人、赛诺菲亚太中心首席科学官，同时还是首都医科大学宣武医院细胞治疗中心教授及主任，在新药开发方面有着丰富经验，对再生医学也有所研究，被认为是领导苏州泽辉的最合适人选。

2018年5月，当时51岁的Yu Alex ZHANG自赛诺菲辞职后加入苏州泽辉，担任首席科学官，并开始打造包括首席医学官兼执行董事贾懿，首席财务官兼执行董事董鑫在内的核心团队。目前，Yu Alex ZHANG主要负责泽辉生物的整体公司、业务战略、日常经营及管理、整体战略、规划及发展以及技术研究。

Yu Alex ZHANG进驻的同时，金韵也在着手安排孔翔的退出。到2019年7月25日时，苏州泽辉由北京祥景、泽辉同创及深圳永隆分别持股65%、30%、5%。值得一提的是，由于注册时，泽辉生物相应注册资本未缴足，股权转让均以零对价进行。

北京祥景由金韵全资持有；泽辉同创为员工持股平台，金韵做为普通合伙人持有95%的权益；深圳永隆由董鑫全资持有。

目前，没有任何职位的金韵通过两家控股公司Xiangjing PhaseII（北京祥景）和Zephyrm Tongchuang PhaseII（泽辉同创）分别持股38.33%、6.65%，合计持股44.98%。而身居要职且负责公司日常运营的Yu Alex ZHANG并未持股。

董鑫、贾懿、黄里间接通过泽辉同创，持股11.04%。此外，董鑫还通过Huijin Yonglong、Yingsheng Fukun、Yingshi Shengwu、Yingshi Phase II、Gongqingcheng Zhongquan Holding、Beijing Xietai Holding，合计控制11%股权。

02

豪华资本团队护航

估计超22亿元

在Yu Alex ZHANG以及高级管理团队的带领下，泽辉生物汇集了学术界、政府机构及跨国制药公司关于研发、质量控制、制造及监管事务方面的丰富经验。同时，迅速展开资本化进程，中科创星、建信信托、粤科母基金、国科嘉和、中山火炬、贞吉资本、本草资本、陕投成长基金等创投机构纷纷站到了泽辉生物背后。

这些机构投资者中不乏同行企业，在给泽辉生物提供业务运营资金的同时，也为其带来了丰富的资源和行业内的广泛联系。

2019年5月-9月，泽辉生物完成1亿元天使轮投资，中科创星、西安众合、西安赢实相机入股，每股成本3.87元。

2020年12月，泽辉生物再获国科鼎智、北京赢实、共青城瑞吉三期、君盈成长等机构合计1.6亿元A轮融资。

2022年12月-2023年3月的B轮融资中，北京赢晟、嘉兴宸玥、珠西大健康、共青城中泉等机构相继入股，累计融资3.08亿元，也将股价推至9.38元/股。以此计算，估值约22.59亿元。

2022年-2024年上半年（简称：报告期），泽辉生物分别录得附带优先权的金融工具的公允价值亏损净额7950万元、6050万元、2860万元。

递表时，这些机构股东中，嘉兴宸玥持股3.69%，中山宸玥持股为1.33%，Xi’an Yingshi Holding持股为4.61%，中科创星持股为4.29%，Haoyang Shengwu持股为3.75%，珠西大健康、Yingsheng Fukun分别持股为2.21%。

国科鼎智持股为2%，ZhongheTiancheng持股为1.82%，Yingshi Shengwu持股为1.5%，陕西光子强链持股为1.39%，中山金投持股为1.33%，中山健泽持股为1.24%，共青城瑞吉三期、君盈成长、Yuanqing Bencao Investment分别持股为1%。

03

债权人变投资人

A轮融资前夕化债5000万

在苏州泽辉的股权演变中，有一笔债权转股权的交易让人无法忽视，从结果上看，公司之间的债务，最终转化成了对苏州泽辉的投资，苏州泽辉将该笔投资归结为天使轮投资。

2019年8月27日山东颢杨以5000万元认购苏州泽辉127.27万元注册资本，而这5000万元原本是苏州泽辉对山东华艺的欠款。

在Yu Alex ZHANG接手苏州泽辉约半年后，也就是2018年11月28日，北京泽辉、苏州泽辉与山东华艺订立可转换贷款协议，将苏州泽辉欠付山东华艺的5000万元债务转换为山东华艺或其指定实体对苏州泽辉的投资。其后，山东颢杨做为山东华艺的指定投资实体，以苏州泽辉的股权结算了该笔贷款。

天眼查信息显示，山东华艺是一家以从事印刷和记录媒介复制业为主的企业，由杨学武实际控制且最终受益。对外投资版图包括房地产、建筑、批发零售、交通运输、仓储和邮政、住宿和餐饮、文化体育娱乐业等，穿透后其股东包括鲁信集团、中油资本、济南金控、青岛财富中心、山东省国资委等。

山东颢杨则是在交易发生前两个月前才成立，仅对外投资有苏州泽辉一家企业。山东颢杨目前由杨栋实际控制且最终收益。

在股权上，山东颢杨与山东华艺并无直接关系，但杨栋为山东华艺监事。穿透后，山东颢杨的另一股东杨京虎，是山东华艺旗下多家企业的法人。

此外，山东颢杨成立时的全资股东李华民，是山东华艺旗下地产板块业务的重要人物，还与杨栋合作成立有上海颢堃商务咨询有限公司。

目前山东颢杨持有苏州泽辉3.75%的股权。

04

暂无产品入市

上半年亏损超2亿元

成功吸引了众多知名投资机构的关注与支持，但泽辉生物目前并无获准商业销售的产品，也没有自产品销售产生任何收入也是事实，于往绩记录期间，泽辉生物尚未盈利且已产生经营亏损。

泽辉生物为一家临床阶段的生物制药公司，致力于开发治疗多种疾病的多能干细胞来源创新细胞疗法，是中国乃至全球最早一批开展PSC来源细胞治疗产品研发的公司之一。

根据弗若斯特沙利文资料，泽辉生物是中国首批获得PSC来源细胞疗法新药临床试验申请（“IND”）批准的公司及中国唯一一家目前有多项PSC来源细胞治疗资产处于II期临床试验的公司。

其产品组合包括核心产品ZH901以及主要产品ZH903、ZH902、ZH906。ZH901是一种M细胞治疗产品，主要用于治疗损伤及炎症以及退行性疾病，同时也是泽辉生物研发进度最快的产品。目前在中国，针对AE-ILD、aGVHD、半月板损伤、ARDS四项的适应症的临床开发已进入II期。

泽辉生物称，现时ZH901是中国唯一一个进入临床试验进行安全性及疗效评估的ESC来源细胞治疗产品。ZH903、ZH902、ZH906产品则处于临床前研究状态，进展顺利将在2026年进行国家药监局IND申报。

多项产品处于临床前研究阶段，为进一步开展在研药物的临床前研究，继续进行在研药物的临床开发、寻求在研药物的监管批准及商业化以及招募更多经营业务所需的人才，泽辉生物表示，预期将于不久的将来产生更多经营开支，尤其是不断增加的研发开支及行政开支。

2022年-2024年上半年，泽辉生物的研发开支分别为6630万元、1.03亿元、5850万元，累计2.28亿元；行政开支2380万元、3230万元、1.43亿元，累计1.99亿元。

行政开支2024年上半年同比显著增长，主要由于以股份为基础的薪酬增加1.14亿元导致。

受这两项大额开支影响，同期泽辉生物分别产生亏损净额1.73亿元、1.96亿元、2.37亿元，累计6.06亿元。

瑞财经《预审IPO》注意到，公司亏损，但Yu Alex ZHANG、董鑫、贾懿从公司获得报酬均超百万，主要包括薪资、分红、福利津贴。2022年分别为123.9万元、114.8万元、179.3万元；2023年分别为125.4万元、116.1万元、178.6万元。

而为了对产品生产及质量进行控制，泽辉生物还投资建立了内部符合GMP的生产工艺，确保治疗产品批次间一致的工业化生产，流程涵盖了端到端细胞治疗产品制造。

目前在制造方面，泽辉生物在北京建立了2400平方的工厂，每年可制造约35,000支细胞治疗产品，来支持其临床开发及早期商业化。

泽辉生物透露，还在计划在广东省中山市建立15万方的制造工厂，以支持商业化生产。该项目预计于2024年年底开工建设，2026年下半年完成试运行，2030年正式投入商业化生产，预计年产能约为50万支细胞疗法产品注射液。

附：泽辉生物上市发行有关中介机构清单

独家保荐人：中国国际金融香港证券有限公司

法律顾问：美迈斯律师事务所｜竞天公诚律师事务所｜Harney Westwood & Riegels

申报会计师及独立核数师：罗兵咸永道会计师事务所

行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）咨询有限公司上海分公司

合规顾问：中泰国际融资有限公司